米同学2020-02-16 22:11:19
米同学PPT174页，对“without currency risk”的两个策略（假设两国的yield curve都是向上倾斜的，只是一个steeper，一个flatter）有两个问题：1. 在第一个策略中，在steeper国借短期floating换长期fixed，这样看的话有一个gain，就是（Rfixed-Rfloating）；同样，在flatter国借长期fix换短期floating，这样看的话有一个loss，就是（R’floating-R’fixed），那么我想问，在每个swap各自的settlement时，出现的loss，是不是就要在flatter国有相应的现金去settle？还是说用在steeper国的gain换成flatter国的货币去settle？这样不就又有汇率风险了吗？2.对于第二个策略，如果预期一个国家的yield curve变得steeper，那直接就long这个国家的future，为什么还要short flatter国的futures？如果这个short的意义在于为long提供资金的话，那不是就又牵扯货币转换，从而有汇率风险了吗？
回答（1）
Chris Lan2020-02-17 12:04:39
Chris Lan同学你好
价格低才能yield高啊，我是为了获得高收益率，债券买的时候便宜，到期给我PAR，所以我收益率高啊。
平坦的收益率曲线要反着做，目的是为了对冲掉汇率风险。
我在平坦的长端借钱，在陡峭的长端赚取收益，由于是不同货币，所以我有汇率风险。为了对冲我再做一对操作，
在平坦的短端赚取收益，在陡峭的短端借钱，所以这样就变成了每种货币都有借有投，就没有了汇率风险。第一对操作的利差更大，第二对操作利差是负的，两者net一下，还是有套利利润，但是汇率风险对冲了。
另外你要注意，这里说的是inter-market carry trade，所以他一定是借低利率国家的钱，去投高利率国家，所以他一开始就是不同国家的钱，因此是有汇率风险的，所以才有了反向的第二对操作，目的就是为了消失汇率风险。
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老师您好，先说关于我问的第一个问题。您说的内容大部分我也是明白的，我的问题主要就是出在您说的“第二对操作利差是负的，两者net一下，还是有套利利润，但是汇率风险对冲了”这句话上。我举个例子，瞎编的数据，就是说假设我用半年的spot rate和5年的spot rate换，且所有债券都是半年付息一次，面值100（如图）。半年的两个spot rate分别是1.5%和1%，5年的分别是3%和1.2%（1.5%和3%在同一国，1%和1.2%在另一国）假设收益率曲线不变。那么每半年我在利率陡峭国收到的就是0.75元，在平坦国就是-0.1元（两国货币不同）。您看大致是不是这个意思？但是我的问题是，这-0.1元怎么处理？还是说这个-0.1元已经不在我们所谓的“利率风险”范畴来考虑了？
另外，关于第二个策略的问题（就是PPT174页粗体字下面的那个策略），您没回答我，但是我自己想了一下，您看我的表述是否正确。其实这个策略将currency risk对冲掉的关键就是在于futures的使用。因为我使用的是futures，所以对于long的futures来说，futures到期了我直接按照约定价格买就好了，即便我手中没有相应的货币，我就按照当时的汇率来换就好了，不存在长时间持有这种货币且由该货币的升值或贬值带来的收益或亏损，对short的futures也是如此。实际上就是在合约交割的时候，直接去换汇就好了，因此是不存在汇率风险的。特别要说明的是，可能我一开始是计划short掉的futures的钱，通过汇率转换，能刚刚好cover我履行long合约的资金，但是后来出现了汇率波动，导致这出现了一个gap，即我short掉合约的钱可能在换汇之后不足以cover我long futures的资金了。但是，这种情况，本质上不是我们所说的currency risk。我们所说的currency risk是由于长期持有某一种货币，在利率波动的情况下导致的gain和loss。您看我这个理解是否正确。如果这个是正确的，且如果这个问题中的currency risk和第一个问题中的currency risk一样，那关于那个-0.1的问题，我也知道是什么意思了（实际上currency risk已经被规避了，出现gap再换汇去cover实际上已经不是currency risk的问题了）。
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图忘了给您了
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同学你好
按你这个策略来做，是没有汇率风险的，因为这两对操作，相当于我是分别在两条收益率曲线上操作了。
在陡峭的一条上，我收3%，支1.5%，我获得1.5%的套息空间。
在平坦的一条上，我收1%，支1.2%，净损失0.2%的套息利润，两者结合起来我还挣1.3%。
这个策略不需要用远期，因为我两对操作，陡峭的挣钱，平坦的借钱，但现在我在做一对反向操作之后，相当于我在陡峭的曲线上有收有支，在平坦的曲线上也是有收有支，因此这就变成了我在两条收益率曲线上分别操作了意思了，因此我是没有汇率风险的。
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那您这里把1.5和-0.2直接相加的条件之一，就是按照当时的汇率直接把这个0.2的损失结算掉吧？毕竟这两国货币是不一样的。只不过，所谓的“没有汇率风险”是指投资者不会持有货币，因此不会产生汇率波动造成的收益或损失。但当和-0.2这个国家的对手方结算的时候，还是要把这个部分损失按-0.2这个国家的汇率给对方。只是当时汇率是多少就按多少结算罢了。另外，您说不用futures？视频里老师说的是用futures哦。
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同学你好
如果我做了这样两对操作，我就变成在分别在两条收益率曲线上操作了，我借和还都是同一种货币，这时候没有汇率风险。
我这里直接把收益相同，其实只是简单的说明，如果你在两条收益率曲线上做的操作，本金不一样，你是不能直接相加的，我只是想说明，你为什么能挣钱，这里直接相加确实不严谨。
Take a long position in bond (or note) futures in the steeper market and a short futures position in the flatter market. 在收益率曲线陡峭的市场做多国债期货，在收益率曲线平坦的市场做空国债期货，相当于在高利率市场做多长期国债，在低利率市场做空长期国债
你说的可能是这句话，他买的是国债期货，目的是要在陡峭的长端赚钱。这个期货不是对冲汇率风险对的。
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老师，关于futures那个问题，我又看了一下视频，是我记错了，那个futures确实是对应的第二种策略。但是关于第一种策略，我还是有疑问。我梳理了一下，举个例子再跟您问一下。假设中国和美国，中国半年spot rate是1.5%，美国半年spot rate是1%，5年的分别是3%和1.2%假设收益率曲线不变。现在投资者在中国以半年的利率借钱买入5年期国债，这部分国债的面值为1,000万人民币，半年付息一次，那就是每半年投资者收到1000*3%/2=15万元，支出1000*1.5%/2=7.5万元，即每半年净收入15-7.5=7.5万元RMB；同时，投资者在美国卖出100万美金的5年期债券，并将这100万美元以半年的spot rate借出去，那么每半年收到100*1%/2=0.5万美元，支出100*1.2%/2=0.6万美元，净收入0.5-0.5=-0.1万美元。那么问题来了：1.投资者虽然是借人民币投人民币，借美元投美元。人民币还好说，因为这个一个gain，是对手方给投资者钱；但是对于在美国的投资，我是借美元投美元，完了出现了一个美元的loss，而投资者又不是美国的，那他用什么去settle？要是手上没有足够的美元岂不是还得换汇？换汇会不会面临currency risk？2.既然投资者知道美国的收益率曲线平缓，这种操作会造成在美国的投资每一次settle都亏损0.1万美金，那只在中国投资，不在美国投资不就好了？
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同学你好
如果我能分别在两条收益率曲线上都是分别去做借短投长，那肯定对我更有利。
策略1是我在美国借长在中国投长，这是策略的起步，你要从这个起点进行研究。我在中国投长，我就在中国借短，另外我在美国借长，我就在美国投短。这样相当于两条收益率曲线上分别操作，就没了利率风险了。
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那为什么我想要在中国投长，就必须在美国借长？又不是用美元做投长的资金，更不牵扯美元换人民币，借美元的意义何在呢？我直接在中国借短投长不就得了？…
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同学你好
书上是告诉你有不同的思路来做inter-carry trade。从最好的角度来看，肯定是不同的收益率曲线分别借短投长最好。
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